企業(yè)要積極管理投資者投資組合，必須更加注意在投資機(jī)會(huì)與其可用投資資本之間取得平衡。公司在積極管理其投資組合上所面臨的壓力與日俱增。投資組合管理的傳統(tǒng)“配平”方法所創(chuàng)造的價(jià)值往往微乎其微，這種方法一般是將自由現(xiàn)金流投資于更誘人的業(yè)務(wù)中，這些業(yè)務(wù)最好能與現(xiàn)有業(yè)務(wù)產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)，以期確立強(qiáng)勢地位。鑒于當(dāng)前全球市場的廣度和變化速度，各公司必須經(jīng)常在各地爭奪收購交易，不惜重金買下極其誘人的業(yè)務(wù)。僅僅將自由現(xiàn)金流進(jìn)行再投資往往對投資組合的價(jià)值不會(huì)有什么影響。

    超越投資組合管理傳統(tǒng)思維的概念和方法經(jīng)常含糊不清，難以分析確定，因此公司傾向于憑借直覺而非實(shí)際數(shù)據(jù)來做出即興的決策。對投資組合策略中的若干概念進(jìn)行量化，以更緊湊的方式將它們結(jié)合起來。投資組合策略的核心在于：公司必須是或必須成為業(yè)務(wù)的自然擁有者，同時(shí)要根據(jù)當(dāng)前投資與潛在投資的預(yù)期回報(bào)來平衡投資機(jī)會(huì)及其資本供給而成為自然擁有者。自然擁有權(quán)不是一個(gè)新的概念，但現(xiàn)在其重要性達(dá)到了空前的水平。在現(xiàn)今的流動(dòng)性市場上，公司面臨眾多競爭對手，能夠創(chuàng)造最大價(jià)值的公司對創(chuàng)造價(jià)值能力不突出的公司構(gòu)成威脅，壓低了后者的投資回報(bào)。最重要的因素不在于回報(bào)的絕對水平，而在于所有者能否在業(yè)務(wù)中表現(xiàn)得與眾不同。

    企業(yè)成為自然擁有者可以通過若干途徑，這取決于它們?nèi)绾螌σ豁?xiàng)業(yè)務(wù)進(jìn)行增值。運(yùn)營協(xié)同使它們能夠運(yùn)用相同的技術(shù)，在相同的工廠進(jìn)行生產(chǎn)，或在業(yè)務(wù)體系交叉重疊處通過相同的渠道進(jìn)行分銷。在特定的情形下，在新興市場中，自然擁有權(quán)包括優(yōu)先獲取資本和人才的能力。新興市場聯(lián)合企業(yè)的業(yè)務(wù)組合范圍比發(fā)達(dá)市場更為寬廣，其中一個(gè)原因就在于此。公司技術(shù)也可以成為自然擁有權(quán)的一個(gè)來源。任何公司的技術(shù)都是其文化和歷史的產(chǎn)物。最后，在某些行業(yè)和地域使業(yè)內(nèi)人士獲得獨(dú)到洞見的公司技術(shù)是自然擁有權(quán)的另一個(gè)來源。如果公司不是某類業(yè)務(wù)的自然擁有者，那么它可以通過確立足夠強(qiáng)勢的市場地位并努力在關(guān)鍵領(lǐng)域創(chuàng)造突出業(yè)績來成為該業(yè)務(wù)的自然擁有者。

    衡量自然擁有權(quán)并不容易，但它的確為比較不同的投資組合選擇提供了重要的基準(zhǔn)點(diǎn)。首先比較的是兩家公司業(yè)務(wù)體系的重疊程度，包括產(chǎn)品、渠道和客戶。重疊程度越高，協(xié)同效應(yīng)與技能共享的潛力就越大。但是這種重疊應(yīng)轉(zhuǎn)化為超越同領(lǐng)域其他公司的業(yè)績。經(jīng)理們應(yīng)根據(jù)投資資本回報(bào)率(ROIC)、收益率和頂線增長等與價(jià)值相關(guān)的業(yè)績指標(biāo)將自身業(yè)務(wù)與競爭對手進(jìn)行對比。衡量是否擁有自然擁有權(quán)的最佳標(biāo)準(zhǔn)是：是否存在能夠賦予該項(xiàng)業(yè)務(wù)更高價(jià)值的其他擁有者。衡量這一點(diǎn)并非易事，而且主觀性較強(qiáng)。但對于一項(xiàng)現(xiàn)有的業(yè)務(wù)，通過使用私募股權(quán)式估價(jià)模型或最近的并購倍數(shù)，經(jīng)理們可以按照實(shí)際業(yè)績水平來評(píng)估其計(jì)劃，并將評(píng)估價(jià)值與該業(yè)務(wù)的期望出售價(jià)相比較，從而衡量是否具備自然擁有權(quán)。對于并購機(jī)會(huì)，經(jīng)理們可以將他們的合理出價(jià)與其他人的可能出價(jià)進(jìn)行比較，但切記其他人的出價(jià)并非總是合理的。

    企業(yè)是所有業(yè)務(wù)的最佳自然擁有者，僅僅將自由現(xiàn)金流投資在最誘人的業(yè)務(wù)上可能也并非獲取最大回報(bào)的最佳方式。公司必須認(rèn)識(shí)到幾乎所有業(yè)務(wù)都可以進(jìn)行買賣，在合理范圍內(nèi)可向股東籌集資本也可將資本退還給股東。因此，經(jīng)理們必須像計(jì)劃重新投資所有資本那樣，不斷審視公司的整個(gè)業(yè)務(wù)組合和投資機(jī)會(huì)。資本平衡首先是在新業(yè)務(wù)和現(xiàn)有業(yè)務(wù)上進(jìn)行能夠創(chuàng)造最大價(jià)值的混合投資。在大多數(shù)情況下，公司擁有的投資資本數(shù)量與所有投資機(jī)會(huì)所需的資本數(shù)量并不相等或不平衡。

投資機(jī)會(huì)所需資本多于所擁有資本的公司，如擁有有用知識(shí)產(chǎn)權(quán)并快速發(fā)展的科技公司，往往會(huì)尋求更多的資本。這些公司在剝離業(yè)務(wù)方面將更加大刀闊斧，所設(shè)定的最低預(yù)期投資回報(bào)率將更高，同時(shí)也會(huì)考慮通過增發(fā)（可能是臨時(shí)的）債券或股票以籌集更多資本。所擁有資本多于投資機(jī)會(huì)所需資本的公司，往往愿意接受新投資項(xiàng)目較低的回報(bào)率，在剝離業(yè)務(wù)上更不積極，傾向于尋找通過股票回購或股息派發(fā)將現(xiàn)金返還給股東的方式。

    要計(jì)算資本平衡，就要求對現(xiàn)有投資組合、投資與剝離機(jī)會(huì)以及可用資本和融資來源了然于胸。大多數(shù)公司籌集資本僅僅是為了利用一些轉(zhuǎn)型的機(jī)會(huì)。當(dāng)資本短缺數(shù)額較小時(shí)，經(jīng)常調(diào)整最低預(yù)期投資/剝離回報(bào)率。理論上看，這意味著它們放棄了本可創(chuàng)造的一些價(jià)值。但是，資本并非不管數(shù)額多少總是可以隨時(shí)使用和支配的。在實(shí)踐中，經(jīng)理們一方面應(yīng)考察融資成本以及此類舉措可能傳遞給投資者的種種信號(hào)，另一方面也應(yīng)評(píng)估所放棄的價(jià)值。企業(yè)應(yīng)采用資本平衡的概念以進(jìn)一步明悉投資、剝離與現(xiàn)實(shí)情況下的資本約束之間的權(quán)衡。

    此外，在分析資本平衡時(shí)，經(jīng)理們應(yīng)區(qū)分三種類型的資本決策：一是現(xiàn)有業(yè)務(wù)的投入資本。幾乎所有的業(yè)務(wù)都需要有一定的再投資率，以開發(fā)新產(chǎn)品或及時(shí)更新生產(chǎn)設(shè)備等。對于成熟的業(yè)務(wù)來說，當(dāng)前的再投資率也許已經(jīng)能夠創(chuàng)造最大價(jià)值，但為了獲取市場份額或開拓新市場，可能需要更高的再投資率。二是投入到更大投資機(jī)會(huì)的資本。大的投資機(jī)會(huì)包括全新的投資，如收購或市場進(jìn)入以及當(dāng)前業(yè)務(wù)的劇烈轉(zhuǎn)變。三是退出現(xiàn)有業(yè)務(wù)所騰出的資本。有些業(yè)務(wù)領(lǐng)域資產(chǎn)較為稀缺，退出這些業(yè)務(wù)領(lǐng)域給公司帶來的回報(bào)經(jīng)常高于當(dāng)前價(jià)值。在其他業(yè)務(wù)領(lǐng)域中，退出所獲得的價(jià)值不一定能反映該業(yè)務(wù)單獨(dú)的真實(shí)經(jīng)濟(jì)價(jià)值。某些業(yè)務(wù)與其他運(yùn)營部門或公司聯(lián)系過于緊密，因此剝離是不現(xiàn)實(shí)的。有些業(yè)務(wù)則涉及到政府或其他利益相關(guān)者，因此出售這些業(yè)務(wù)并非公司所能控制的。無論在什么情況下，懂得資本平衡要素的經(jīng)理都能做出更周全的決策。這些經(jīng)理必須對投資與剝離的優(yōu)缺點(diǎn)做出許多判斷，如戰(zhàn)略協(xié)調(diào)性與短期價(jià)值創(chuàng)造之間的權(quán)衡或是否應(yīng)調(diào)整最低預(yù)期投資回報(bào)率。

    最后是評(píng)估未來投資回報(bào)。為了在各種投資機(jī)會(huì)中分配資本，管理層必須了解潛在投資未來將產(chǎn)生的經(jīng)濟(jì)回報(bào)，但評(píng)估未來回報(bào)并非易事，而且往往執(zhí)行不力。很多管理團(tuán)隊(duì)所關(guān)注的仍然是會(huì)計(jì)回報(bào)率，例如賬面資本利潤等，而忽略這樣一個(gè)事實(shí)：如果資本回報(bào)大于資本成本，那么現(xiàn)有業(yè)務(wù)的市場價(jià)值是高于賬面價(jià)值的，反之則低于賬面價(jià)值。同樣，新業(yè)務(wù)的價(jià)值必須將為收購此業(yè)務(wù)而支付的商譽(yù)計(jì)算在內(nèi)。經(jīng)理們經(jīng)常將現(xiàn)有業(yè)務(wù)的賬面回報(bào)與新業(yè)務(wù)所創(chuàng)造的凈值進(jìn)行對比，由此導(dǎo)致前景黯淡的業(yè)務(wù)得以保留，而需要商譽(yù)支付成本或進(jìn)入成本的新投資機(jī)會(huì)卻被放棄，這種偏差無疑將造成不利影響。計(jì)算投資組合的凈回報(bào)可能很復(fù)雜，因?yàn)閷?shí)際回報(bào)可能與會(huì)計(jì)回報(bào)有顯著不同。最精確的方法是將凈回報(bào)分解成業(yè)務(wù)的潛在未來回報(bào)減去進(jìn)入成本再加上協(xié)同收益。經(jīng)理們可通過使用簡單的替代指標(biāo)來進(jìn)行估值，如根據(jù)已投入資本的長期回報(bào)可以很好地估計(jì)未來回報(bào)，投資資本的長期回報(bào)在眾多行業(yè)中都是出奇穩(wěn)定的。請注意長期增長對未來回報(bào)的影響是深遠(yuǎn)的。在一般的利潤率水平下，如果增長速度是GDP增長速度的兩倍，那么回報(bào)率就會(huì)比GDP增長率高出兩到三倍。

    很多公司在改變其投資組合時(shí)無法創(chuàng)造價(jià)值的主要原因是經(jīng)理們錯(cuò)誤判斷了退出或進(jìn)入成本，如收購商譽(yù)所支付的成本或啟動(dòng)業(yè)務(wù)時(shí)的損失。

經(jīng)理們也應(yīng)考慮外部的替代指標(biāo)。在收購交易中，高管們了解為過去交易所支付的溢價(jià)，而新業(yè)務(wù)的溢價(jià)可通過協(xié)同收益獲得，當(dāng)然，這只是一種近似評(píng)估。在業(yè)務(wù)剝離的情況下，協(xié)同效應(yīng)的喪失可能造成巨額的價(jià)值損失。由于幾乎沒有公司愿意對現(xiàn)有業(yè)務(wù)之間的協(xié)同效應(yīng)進(jìn)行量化，因此這種疏忽可能導(dǎo)致剝離業(yè)務(wù)時(shí)的不快和詫異。每股收益的短期增長常被用作未來回報(bào)的替代指標(biāo)，但這是不應(yīng)該的。這種方法低估了收購或維持一項(xiàng)投資所需的資本數(shù)量，因此它傾向于促成收購，即便收購會(huì)導(dǎo)致價(jià)值受損。

    企業(yè)在計(jì)算所考慮的所有投資組合策略的凈回報(bào)，這是一種有用的方法。這些投資組合策略包括維持業(yè)務(wù)、投資于逐步的變革或新業(yè)務(wù)以及出售業(yè)務(wù)。經(jīng)理們應(yīng)經(jīng)常計(jì)算回報(bào)相對于現(xiàn)有業(yè)務(wù)或新業(yè)務(wù)現(xiàn)值的比率。該衡量標(biāo)準(zhǔn)碰巧也與私募股權(quán)公司采用的方法類似。它使經(jīng)理們能很容易將投資組合策略的成效與業(yè)務(wù)的中期增長目標(biāo)及回報(bào)目標(biāo)聯(lián)系起來。從這個(gè)意義上看，只有那些賦予公司某種優(yōu)勢，使得公司足以支付進(jìn)入與退出成本的投資才有可能帶來充足的資本回報(bào)。這與自然擁有權(quán)的關(guān)系變得一目了然：在理想的投資中，自然擁有權(quán)必定能夠帶來超額的凈回報(bào)。理想的投資組合應(yīng)包含足夠多的此類投資，使得所有可用資本的投入回報(bào)明顯高于資本成本。

    鑒于投資組合決策的復(fù)雜性，對于那些希望采用更嚴(yán)格方法的公司，這里有些從一系列廣泛的投資組合項(xiàng)目中總結(jié)出來的有用的建議，它們是：了解具體情況和目標(biāo)。制定投資組合策略的方法因情況不同而差別甚大。一家公司在決定剝離某項(xiàng)業(yè)務(wù)時(shí)，可能希望價(jià)值和戰(zhàn)略一致性的損失達(dá)到最小。而另一家公司可能希望根據(jù)現(xiàn)有成熟業(yè)務(wù)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流來評(píng)估投資的選擇范圍。處理代理問題。運(yùn)營經(jīng)理所處的職位決定了不可能作出最佳的投資組合決策：往往傾向于看重自己當(dāng)前所負(fù)責(zé)的業(yè)務(wù)，因此不愿主動(dòng)提出向新的投資機(jī)會(huì)轉(zhuǎn)入資本。為了解決此類代理問題，公司應(yīng)委托獨(dú)立于業(yè)務(wù)運(yùn)營的人員負(fù)責(zé)作出一切最終的投資組合決策，首席執(zhí)行官和首席財(cái)務(wù)官一般會(huì)建議由董事會(huì)擔(dān)當(dāng)此職責(zé)。進(jìn)行嚴(yán)格的分析。任何理性的投資組合決策都依賴于對業(yè)務(wù)業(yè)績和優(yōu)勢的真正把握。經(jīng)理們經(jīng)常聲稱他們擁有一切數(shù)據(jù)，盡管這些數(shù)據(jù)純粹是內(nèi)部數(shù)據(jù)。在分析投資組合時(shí)，一個(gè)由首席財(cái)務(wù)官牽頭的職能團(tuán)隊(duì)?wèi)?yīng)對個(gè)別業(yè)務(wù)的回報(bào)和增長進(jìn)行嚴(yán)格的定量基準(zhǔn)評(píng)測，并將其與同行的相關(guān)數(shù)值進(jìn)行比較。該團(tuán)隊(duì)也有必要通過比較內(nèi)部計(jì)劃與該業(yè)務(wù)或同行的歷史業(yè)績來質(zhì)詢某些內(nèi)部計(jì)劃。保持資本自律。即使是最佳的投資組合策略也無法充分解決未來的一切發(fā)展問題。投資者并不期望公司能夠預(yù)測未來，但他們的確期望公司在預(yù)期回報(bào)未實(shí)現(xiàn)時(shí)能表現(xiàn)出資本自律。私募股權(quán)公司、對沖基金和維權(quán)股東越是給公司施加創(chuàng)造價(jià)值的壓力，在構(gòu)建真正獨(dú)特的業(yè)務(wù)投資組合上精挑細(xì)選就越有意義。