惠普宣布戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，可能將全球最龐大的PC業(yè)務(wù)分拆甚至出售，該決定震驚業(yè)界。目前，公司董事會(huì)已經(jīng)授權(quán)公司對(duì)PC業(yè)務(wù)所在的個(gè)人系統(tǒng)集團(tuán)(Personal Systems Group，PSG)進(jìn)行戰(zhàn)略評(píng)估，最終結(jié)論還需等待12-18個(gè)月。

既然惠普今后將重心放在軟件和服務(wù)業(yè)務(wù)，專注企業(yè)用戶，業(yè)界揣測(cè)它可能會(huì)效仿IBM，直接將PC業(yè)務(wù)甩賣，盡管出售僅是其中一個(gè)可選項(xiàng)，相應(yīng)的，誰(shuí)將可能接盤的各種傳聞已不脛而走。

那么，惠普的PC業(yè)務(wù)到底價(jià)值幾何?目前最直接的數(shù)據(jù)來(lái)自惠普2010財(cái)年年報(bào)：PSG部門收入407.41億美元，占公司全年?duì)I收的32.3%;營(yíng)業(yè)利潤(rùn)為20.32億美元，占運(yùn)營(yíng)利潤(rùn)114.79億美元的17.7%?；萜諞](méi)有披露該業(yè)務(wù)具體凈利潤(rùn)情況，更遑論該業(yè)務(wù)整體的資產(chǎn)規(guī)模。投行們做了些初步的估值，瑞士信貸對(duì)該項(xiàng)業(yè)務(wù)估價(jià)120億美元，野村證券給出的估價(jià)在110億美元左右。當(dāng)然，有人聲稱參照營(yíng)業(yè)利潤(rùn)的15倍左右市盈率，認(rèn)為該項(xiàng)業(yè)務(wù)價(jià)值250億-300億美元;如果惠普電腦業(yè)務(wù)如是定價(jià)，個(gè)人建議不妨考慮參股Intel，后者也不過(guò)1000億美元市值，9倍的市盈率。

即便是120億美元的報(bào)價(jià)，有興趣且更要有能力接盤的候選人也已經(jīng)不多，只有買家擁有高額的現(xiàn)金儲(chǔ)備和強(qiáng)大的資產(chǎn)負(fù)債表，才能整個(gè)吃下這等規(guī)模的業(yè)務(wù)。摩根士坦利已點(diǎn)名三星、華為、聯(lián)想最有可能是潛在的收購(gòu)者。且不論CEO們正在進(jìn)行時(shí)的合縱連橫、暗地勾兌，我們僅僅從財(cái)務(wù)能力出發(fā)，來(lái)簡(jiǎn)單推演大摩點(diǎn)名的三大候選人的收購(gòu)可能性。

從財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的角度(參看附表)，無(wú)論從資產(chǎn)體量、盈利能力以及創(chuàng)造現(xiàn)金流的能力，三星都全面勝出。其凈現(xiàn)金儲(chǔ)備一項(xiàng)，看似薄弱，主要也是會(huì)計(jì)科目的問(wèn)題，其“流動(dòng)資產(chǎn)”的籃子里，尚有高達(dá)117.75億美元的短期金融工具以及活期金融資產(chǎn)，可以非常便利地轉(zhuǎn)化為現(xiàn)金資源。

換言之，按照投行們的報(bào)價(jià)，三星電子完全有能力直接以現(xiàn)金買下惠普的PSG部門，即便整合過(guò)程存在波折，其龐大的資產(chǎn)負(fù)債表在消化這部分業(yè)務(wù)方面，壓力相對(duì)較小。以現(xiàn)在三星的財(cái)務(wù)能力，尤其是創(chuàng)造現(xiàn)金流的能力，收購(gòu)惠普PSG對(duì)三星集團(tuán)董事長(zhǎng)李健熙而言，說(shuō)不上豪賭，甚至在融資方面都可以不用動(dòng)作太大。當(dāng)然，鑒于三星素來(lái)強(qiáng)調(diào)產(chǎn)業(yè)鏈垂直整合，這對(duì)于臺(tái)資代工企業(yè)不是什么好消息。

華為是中國(guó)民營(yíng)企業(yè)的一面旗幟，其資產(chǎn)家底在民企中屬于翹楚，擁有高達(dá)41億美元的凈現(xiàn)金儲(chǔ)備，另外流動(dòng)資產(chǎn)中尚有約13億美元的“其他金融資產(chǎn)”，至少，華為憑自身能力大概買得起半個(gè)惠普PSG部門;此外，華為的流動(dòng)比率為1.6，速動(dòng)比率為1.3，至少?gòu)亩唐诮栀J能力考量，還有繼續(xù)債務(wù)融資的空間，此外，華為現(xiàn)有業(yè)務(wù)創(chuàng)造現(xiàn)金流的能力成長(zhǎng)頗為可觀，“板凳”(bank的詞義，此處指融資能力)有不錯(cuò)的厚度。

不過(guò)，華為65.6%整體資產(chǎn)負(fù)債率并不低，假設(shè)要實(shí)現(xiàn)現(xiàn)金收購(gòu)，全部用債權(quán)融資的話，可能要告貸數(shù)十億美元，這對(duì)其資產(chǎn)負(fù)債表會(huì)造成不小壓力。所幸的是，華為算是一家準(zhǔn)輕資產(chǎn)公司，流動(dòng)資產(chǎn)在整體資產(chǎn)中占比約77%。當(dāng)然，理論上，交易可以效仿當(dāng)年聯(lián)想收購(gòu)IBM PC方式，采用“現(xiàn)金+部分股權(quán)”的方式進(jìn)行，或許惠普董事會(huì)對(duì)持有一家中國(guó)最杰出的電信設(shè)備提供商股權(quán)感興趣——盡管不能直接套現(xiàn)。如果不能換股，而又不愿意貸款太多，華為另一個(gè)可選項(xiàng)就是向其他機(jī)構(gòu)開放股權(quán)?？傊?，收購(gòu)之外，籌措資金方面少不了運(yùn)作。

最近幾年，華為一直在試圖擴(kuò)展個(gè)人消費(fèi)業(yè)務(wù)，總裁任正非可能會(huì)對(duì)惠普拋出來(lái)的資產(chǎn)包感興趣。然而，一下子接手一塊是自身營(yíng)收規(guī)模1.4倍的業(yè)務(wù)，且華為此前并未直接涉足過(guò)PC業(yè)務(wù)，意味著整合可能較其他競(jìng)購(gòu)者挑戰(zhàn)更大，如果并購(gòu)成真，倒真是能驗(yàn)證其“狼性文化”的。

在惠普PC業(yè)務(wù)的競(jìng)購(gòu)者中，聯(lián)想集團(tuán)一直是熱門候選，憑業(yè)務(wù)協(xié)同、規(guī)模效應(yīng)以及既往收購(gòu)IBM PC的經(jīng)驗(yàn)，近年來(lái)聯(lián)想不斷進(jìn)行并購(gòu)，一旦拿下惠普PSG，將占有全球PC市場(chǎng)份額30%，奠定其業(yè)界領(lǐng)導(dǎo)者的地位。然而，除了可能觸發(fā)反壟斷審查之外，聯(lián)想的財(cái)務(wù)能力或許一樣會(huì)是其全球化雄心的掣肘。

從體量上考量，聯(lián)想發(fā)動(dòng)收購(gòu)?fù)耆橇硪粓?chǎng)“蛇吞象”的豪賭：惠普PSG部門的營(yíng)收規(guī)模和估價(jià)差不多都是聯(lián)想的近2倍。聯(lián)想最近幾年，凈現(xiàn)金儲(chǔ)備豐厚，公司創(chuàng)造現(xiàn)金流的能力也持續(xù)增強(qiáng)，可是，相比三星電子和華為，財(cái)務(wù)實(shí)力遜色不少，尤其是在盈利能力方面，此外其資產(chǎn)負(fù)債率為84.2%。

如果大量舉債，那么還本付息能指望的就是業(yè)務(wù)本身不錯(cuò)的現(xiàn)金流了?？绰?lián)想的財(cái)報(bào)，一個(gè)有趣的發(fā)現(xiàn)是，除非迫不得已(比如，為收購(gòu)IBM PC部門，聯(lián)想曾從銀團(tuán)獲得價(jià)值4億美元的5年期循環(huán)及有期信貸)，柳傳志貌似不輕易向銀行伸手，并購(gòu)IBM PC部門之前，聯(lián)想集團(tuán)的銀行貸款為0，目前貸款的頭寸同樣少得可憐，大概在6000萬(wàn)美元的規(guī)模，其在財(cái)務(wù)方面應(yīng)當(dāng)是力求穩(wěn)健的，估計(jì)不會(huì)輕易貸這么筆天量巨款。

交易也可以采用部分股權(quán)的形式，按照現(xiàn)在的體量，很可能惠普會(huì)占大頭(聯(lián)想控股持有聯(lián)想集團(tuán)約35%的股權(quán))。當(dāng)然，此外還可以采用增發(fā)等形式融資，甚至可以動(dòng)用優(yōu)先股等工具來(lái)融資，鑒于聯(lián)想的資產(chǎn)負(fù)債表，在設(shè)計(jì)交易條款和融資方案方面，要多費(fèi)一番腦筋。

無(wú)疑，對(duì)于并購(gòu)而言，“買還是不買”戰(zhàn)略層面的考量是第一位的，財(cái)務(wù)能力的分析，具體只是一個(gè)“怎么買”的問(wèn)題，只要雙方情投意合，加上大量投行參謀和銀團(tuán)支持，最后總能找到合適的方案，比如，聯(lián)合競(jìng)購(gòu)，買下資產(chǎn)包后再出售部門業(yè)務(wù)等。更何況，惠普PSG部門到底賣不賣?還有誰(shuí)打算買?仍然具有很多不確定性。

唯一能確定的是，中國(guó)相對(duì)市場(chǎng)化的企業(yè)征伐國(guó)際市場(chǎng)仍然任重道遠(yuǎn)、華為、聯(lián)想都已是中國(guó)民營(yíng)企業(yè)中的標(biāo)桿，但坦白說(shuō)，無(wú)論從銷售規(guī)模還是盈利能力，與世界級(jí)企業(yè)基本還差著一個(gè)量級(jí)，這大大制約了其在全球市場(chǎng)的活動(dòng)半徑。

當(dāng)然，中國(guó)企業(yè)中還有一個(gè)族群，并不缺乏財(cái)務(wù)實(shí)力。如中國(guó)移動(dòng)，由于經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流強(qiáng)勁，截至2011年6月，凈現(xiàn)金高達(dá)3000億元人民幣，被調(diào)侃為遭遇“流動(dòng)性過(guò)剩”的幸福難題。遺憾的是，它們往往不擅長(zhǎng)打理競(jìng)爭(zhēng)性的業(yè)務(wù)。