2002年底，花旗銀行與上海浦東發(fā)展銀行（下稱“浦發(fā)銀行”）達(dá)成結(jié)為“具有排他性的戰(zhàn)略合作伙伴關(guān)系”的協(xié)議。由于監(jiān)管政策的限制，花旗銀行對浦發(fā)銀行的股權(quán)投資采取分階段入股的方式，即協(xié)議簽訂后入股5%；在2008年前，在政策允許的情況下，花旗銀行可增持至14.9%，最終不超過24.9%。根據(jù)該協(xié)議，在分階段入股投資的基礎(chǔ)上，花旗銀行將通過實(shí)質(zhì)性參與實(shí)際控制浦發(fā)銀行的信用卡業(yè)務(wù)。

經(jīng)過上述安排，浦發(fā)銀行信用卡中心名義上設(shè)在浦發(fā)銀行下，實(shí)則為按公司化運(yùn)作的半獨(dú)立運(yùn)營中心。一旦政策允許，信用卡中心將獨(dú)立出來，成立合資公司。而在此之前，雙方承擔(dān)對等的風(fēng)險、權(quán)利和義務(wù)。根據(jù)協(xié)議，花旗銀行提供技術(shù)和管理，而所有工作人員的工資則計(jì)入浦發(fā)銀行的成本。信用卡中心的首席執(zhí)行官和四個部門的正職均來自花旗銀行，副職則全由浦發(fā)銀行的人擔(dān)任，首席執(zhí)行官向一個由花旗銀行和浦發(fā)銀行各三人組成的“信用卡中心管理委員會”匯報。另外，花旗銀行還輸出了一支比較有經(jīng)驗(yàn)的團(tuán)隊(duì)，并提供了集團(tuán)內(nèi)最新版本的業(yè)務(wù)系統(tǒng)，所有的數(shù)據(jù)處理均集中到花旗銀行在新加坡的亞太數(shù)據(jù)處理中心進(jìn)行。

而就與浦發(fā)銀行在其他業(yè)務(wù)方面的合作，花旗銀行并未投入太大力量，只是提供一些技術(shù)援助。

花旗銀行對浦發(fā)銀行的這一投資模式，立足于對被投資企業(yè)的某項(xiàng)而非全部業(yè)務(wù)的深度介入和控制，在時機(jī)成熟時便可以延展到其他業(yè)務(wù)層面。通過這種模式，投資者能以最快、最有效的方式直接進(jìn)入某項(xiàng)具體業(yè)務(wù)的市場。PE投資者的先進(jìn)管理理念和經(jīng)驗(yàn)與被投資企業(yè)的本土優(yōu)勢相結(jié)合，能夠較容易地在競爭中取得優(yōu)勢地位。此外，盡管投資時存在政策限制，但一旦政策形勢發(fā)生變化，根據(jù)協(xié)議安排，合作業(yè)務(wù)的組織結(jié)構(gòu)和企業(yè)性質(zhì)可以第一時間進(jìn)行切換，并迅速開展業(yè)務(wù)，而無需經(jīng)過過渡期。

但是，由于這種模式往往只是將合作與控制限定在一些剛剛起步的新領(lǐng)域，這雖然使得PE投資者能夠較順利地取得該項(xiàng)業(yè)務(wù)的控制地位，但如何將對被投資公司的控制從一項(xiàng)具體業(yè)務(wù)滲透到被投資公司整體，則存在一定難度。

二、紅籌模式

紅籌模式，是指在海外設(shè)立公司，由該公司對國內(nèi)企業(yè)進(jìn)行控股，以該海外控股公司直接申請上市的IPO上市模式。“紅籌”可以劃分為“大紅籌”（國企紅籌）和“小紅籌”（民企紅籌）。

“小紅籌”的操作模式是，境內(nèi)居民設(shè)立離岸公司，然后通過并購將境內(nèi)公司的資產(chǎn)或股權(quán)轉(zhuǎn)移到離岸公司名下，境內(nèi)公司變成外商獨(dú)資企業(yè)或中外合資企業(yè)。紅籌模式的優(yōu)勢在于，除國內(nèi)公司的生產(chǎn)經(jīng)營活動須遵守中國大陸法律外，離岸公司的上市程序只須遵守上市地及離岸公司注冊地的法律，而不受中國大陸法律的限制。

而在上市之前，以上市為目標(biāo)，以紅籌模式的形式實(shí)施的私募股權(quán)投資，是很常見的PE投資架構(gòu)。具體如下圖所示：

三、新浪模式

“新浪模式”，是指新浪公司在2000年上市前，為了滿足國內(nèi)監(jiān)管和公司海外上市的雙重要求而設(shè)計(jì)的一套復(fù)雜的交易架構(gòu)體系。依據(jù)中國《電信條例》及外商投資產(chǎn)業(yè)指導(dǎo)目錄等法律規(guī)范，外資是禁止介入電信運(yùn)營和電信增值服務(wù)的，而網(wǎng)絡(luò)信息服務(wù)屬于電信增值業(yè)務(wù)。也就是說，根據(jù)有關(guān)法規(guī)，要繼續(xù)經(jīng)營互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)，就不能在海外上市。另一方面，當(dāng)時信息產(chǎn)業(yè)部的政策性指導(dǎo)意見是外商不能提供網(wǎng)絡(luò)信息服務(wù) (ICP)，但是可以提供技術(shù)服務(wù)。于是在中國的特定政策下，“新浪模式”最終得以問世。

在“新浪模式”下，外國資本通過投資離岸控股公司（即特殊目的公司）來控制設(shè)在中國境內(nèi)的外商獨(dú)資企業(yè)（WFOE），該外商獨(dú)資企業(yè)不能直接經(jīng)營增值電信業(yè)務(wù)，但可以為實(shí)際經(jīng)營增值電信業(yè)務(wù)的內(nèi)資公司提供技術(shù)服務(wù)，外商獨(dú)資企業(yè)與內(nèi)資公司之間，將通過獨(dú)家服務(wù)合作協(xié)議等一系列合同安排緊密地捆綁在一起。由于境外會計(jì)師認(rèn)可這種合同綁定方式，特殊目的公司與內(nèi)資公司之間雖然不具有股權(quán)關(guān)系，但報表卻能被合并到特殊目的公司，這樣，境外特殊目的公司就可以實(shí)現(xiàn)在海外上市。

新浪模式實(shí)際上是紅籌模式的一種創(chuàng)新。其超越是，特殊目的公司（SPV）并沒有收購內(nèi)資公司資產(chǎn)，而是通過一系列緊密的合同安排，綁定和控制內(nèi)資公司。

這種合同控制一般由多個合同組成：（1）獨(dú)家技術(shù)服務(wù)合同—通過合同安排，把實(shí)際運(yùn)營業(yè)務(wù)的內(nèi)資公司的主要利潤，以服務(wù)費(fèi)的名義轉(zhuǎn)給外商獨(dú)資企業(yè)；（2）運(yùn)營協(xié)議—把一些日常管理方面的重大業(yè)務(wù)經(jīng)營管理權(quán)也轉(zhuǎn)給外商獨(dú)資企業(yè)；（3）股東表決權(quán)委托協(xié)議—內(nèi)資公司的股東的表決權(quán)被委托給外商獨(dú)資企業(yè)指定的人行使；（4）股權(quán)質(zhì)押合同—內(nèi)資公司的股東把他在內(nèi)資公司的股權(quán)質(zhì)押給外商獨(dú)資企業(yè)，用來擔(dān)保內(nèi)資公司和外商獨(dú)資企業(yè)之間簽定的利潤轉(zhuǎn)移協(xié)議；（5）股權(quán)購買權(quán)協(xié)議—內(nèi)資公司的股東同意在任何時候，根據(jù)外商獨(dú)資企業(yè)的要求，將其持有的內(nèi)資公司的股權(quán)無償轉(zhuǎn)讓與外商獨(dú)資企業(yè)指定的人。此外，還有一些會簽訂借款協(xié)議，外資獨(dú)資企業(yè)借款給內(nèi)資公司，使得利潤轉(zhuǎn)移更加真實(shí)。

以上這一系列合同安排被習(xí)慣性地稱作“新浪協(xié)議”。通過新浪協(xié)議，外商獨(dú)資企業(yè)實(shí)際上既控制內(nèi)資企業(yè)的經(jīng)營，也控制其股東權(quán)利，又分得利潤，外商獨(dú)資企業(yè)成為了內(nèi)資企業(yè)真正的控制人。

但是，新浪模式的潛在風(fēng)險是，當(dāng)內(nèi)資公司的股東和外資公司的股東發(fā)生矛盾時，雙方的利益關(guān)系就會出現(xiàn)問題，而合同安排顯然不如股權(quán)控制更為直接和有力。此外，政策上的變化，也讓這種模式飽受潛在風(fēng)險，尤其是新浪模式至今未得到包括商務(wù)部、信息產(chǎn)業(yè)部在內(nèi)的主管部門的明確認(rèn)可，有法律專家認(rèn)為這種做法有規(guī)避中國法項(xiàng)下關(guān)于外資禁止經(jīng)營增值電信業(yè)務(wù)的強(qiáng)制性規(guī)范的意圖，因此一旦出現(xiàn)糾紛，有關(guān)協(xié)議的效力司法裁判機(jī)關(guān)會如何裁判，存在相當(dāng)大的法律風(fēng)險。

需要特別提出的是，2006年8月中旬，信息產(chǎn)業(yè)部電信管理局負(fù)責(zé)人表示，中國增值電信業(yè)務(wù)市場已對外資企業(yè)逐步開放。符合條件的外資企業(yè)在按照《外商投資電信企業(yè)管理規(guī)定》取得信息產(chǎn)業(yè)部《外商投資經(jīng)營電信業(yè)務(wù)審定意見書》和商務(wù)部《外商投資企業(yè)批準(zhǔn)證書》后，可依法申請?jiān)鲋惦娦艠I(yè)務(wù)經(jīng)營許可證。之后多家外商投資企業(yè)在按照規(guī)定程序向信息產(chǎn)業(yè)部提出申請后，已經(jīng)在規(guī)定時限內(nèi)依法獲得了信息產(chǎn)業(yè)部頒發(fā)的相關(guān)增值電信業(yè)務(wù)經(jīng)營許可證。由于這方面的變化，我們認(rèn)為新浪模式會逐漸退出歷史舞臺。

四、深國投模式

深國投模式實(shí)際上是一種PE信托，即以通過信托募集的資金進(jìn)行PE投資。在深國投模式中，信托公司負(fù)責(zé)信托資金募集，其中創(chuàng)投機(jī)構(gòu)以部分資金參與信托計(jì)劃，實(shí)現(xiàn)兩者利益一致化。信托公司還負(fù)責(zé)信托財產(chǎn)的管理運(yùn)用。在這當(dāng)中，創(chuàng)投機(jī)構(gòu)主要扮演投資顧問的角色——負(fù)責(zé)投資項(xiàng)目初期篩選、中后期管理和變現(xiàn)退出等智力支持。在此過程中，信托公司都擁有最終的否決權(quán)。創(chuàng)投機(jī)構(gòu)的收入主要由兩部分組成：一是每年收取的管理費(fèi)；二是績效費(fèi)，即投資項(xiàng)目獲得盈利時所獲得的提成。

2007年1月，中國銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會出臺了《信托公司集合資金信托計(jì)劃管理辦法》，股權(quán)投資信托成為政策明確允許的信托公司集合資金信托計(jì)劃的運(yùn)用方式。此后，大批資金開始涌向PE信托。2007年7月，深圳國際投資有限公司與深港產(chǎn)學(xué)研創(chuàng)投公司、深圳松禾投資公司合作推出了“深國投•鑄金資本1號股權(quán)投資集合資金信托計(jì)劃”。在該模式下，深港產(chǎn)學(xué)研創(chuàng)投公司管理團(tuán)隊(duì)及松禾投資公司作為該P(yáng)E信托的投資顧問，以人民幣4000萬元加入該信托計(jì)劃，以保證利益的一致性。在投資過程中，投資顧問負(fù)責(zé)投資項(xiàng)目初期篩選、中后期管理和變現(xiàn)退出等智力支持，而深國投在全部環(huán)節(jié)中都擁有最終的否決權(quán)，發(fā)揮監(jiān)管作用。（編者注：回復(fù)數(shù)字13可獲取相關(guān)文章《信托公司設(shè)立PE子公司研究》。）

2008年6月25日，中國銀監(jiān)會下發(fā)《信托公司私人股權(quán)投資信托業(yè)務(wù)操作指引》，對PE信托進(jìn)行了規(guī)范，表明了銀監(jiān)會對信托公司開展這一業(yè)務(wù)的支持態(tài)度。然而，由于信息披露等監(jiān)管問題，PE信托投資企業(yè)上市可能存在一定法律障礙。一方面，信托型PE和所投資的企業(yè)是代為持股關(guān)系，信托財產(chǎn)委托人、受益人的股東身份比較難以得到直接的確認(rèn)。另一方面，《信托法》規(guī)定，信托公司對委托人、受益人以及信托事務(wù)的情況和資料負(fù)有法定的保密義務(wù)。而這顯然不能滿足有關(guān)上市規(guī)范中關(guān)于上市企業(yè)必須披露企業(yè)實(shí)際股權(quán)持有人的要求。