創(chuàng)業(yè)板 的推出標(biāo)志著本土企業(yè)進(jìn)入資本化的通道無論從寬度還是速度上都已經(jīng)進(jìn)入了一個全新的時代。在“資本為王”日益成為本土企業(yè)價值創(chuàng)造的主要環(huán)節(jié)的大背景下，肩負(fù) 資本運營 核心使命的Pre-IPO企業(yè)的CFO們正面臨著 上市 路徑的設(shè)計與選擇、與經(jīng)驗豐富的戰(zhàn)略投資者們深度溝通、日益嚴(yán)格的 資本市場 合規(guī)性要求等前所未有的艱巨挑戰(zhàn)。

長江商學(xué)院財務(wù)會計學(xué)教授薛云奎、交通銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家連平及申銀萬國投行部總經(jīng)理張宏斌結(jié)合資本市場最新發(fā)展形勢，為臺下云集的民企創(chuàng)始人、 財務(wù)總監(jiān) 及投資人們，就高成長企業(yè)的財務(wù)戰(zhàn)略與風(fēng)險控制、“十二五”規(guī)劃下的資本機(jī)遇、海內(nèi)外資本市場走勢下的本土企業(yè)IPO過程中的戰(zhàn)略思考課題以及上市的過程進(jìn)行深度探討和分析。

薛云奎：企業(yè)要根據(jù)自身需求來考量上市

作為開場，薛教授從財務(wù)體系的構(gòu)建著手分析了一家高成長的公司所需具備的要素。規(guī)模、 銷售 、利潤到底哪個高成長才算高成長?怎樣的速度才算高成長?

薛教授例舉了沃爾瑪?shù)陌咐N售額4000多億美元，如果增長10%，一年就是400億美元，相當(dāng)于每年要創(chuàng)造兩個世界500強。 1998年的時候，沃爾瑪?shù)匿N售額不過1000億美元，現(xiàn)在到4000億。如果用經(jīng)濟(jì)模型來考察這十年沃爾瑪?shù)脑鲩L軌跡，會發(fā)現(xiàn)這是一條幾乎貼近理論假設(shè)條件的完美曲線。但每年的增長速度也就10%左右。從這個案例也許我們可以感受到，“一家企業(yè)只要能夠持續(xù)增長，保持10%的增長速度。也就算是高成長。”薛教授得出結(jié)論。

企業(yè)增長從會計面來看，大致可以歸納為三種方式：一種增長是通過不斷地自我復(fù)制，比如增開連鎖店，另一種增長，是通過并購的方式來完成。就像李嘉誠先生的公司。還有一種增長，是通過研發(fā)，技術(shù)的不斷更新得到。企業(yè)的盈利模式不同，增長方式便有所不同。“只要把企業(yè)當(dāng)成事業(yè)來做，企業(yè)總會做大做強，但如果只是把事業(yè)當(dāng)成生意來做，再好的盈利模式也長久不了。”

從趨利的角度來說，當(dāng)前在中國IPO，無論從哪個角度看對原始投資人都是合算的。原因就在于市場泡沫遠(yuǎn)遠(yuǎn)超越了原始投資人的預(yù)期。當(dāng)然，“任何的事情有多大的好處就有多大的壞處。高價發(fā)行之后IPO募集資金給企業(yè)帶來的壓力也有可能遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于IPO所能帶來的好處。”面對公眾股東的壓力，面對政府監(jiān)管機(jī)構(gòu)的壓力，面對超募資金投向的壓力，企業(yè)上市后還能不能夠維持一個一貫的商業(yè)模式，也是很多已IPO企業(yè)所面臨的嚴(yán)峻挑戰(zhàn)。作為企業(yè)家，一定要明白自己內(nèi)心究竟想要什么，內(nèi)心要足夠強大，足夠堅定，外在又要有足夠的靈活。否則，在這些挑戰(zhàn)面前，你就很難恰當(dāng)應(yīng)對，妥善處理。

當(dāng)然，IPO的好處還是不言而喻的。IPO除了能夠幫企業(yè)順利融資之外，既給有野心的企業(yè)家提供了更大的平臺，同時也給企業(yè)注入了流動性。流動性有時候比平臺更重要，尤其是對很多民企來說更是如此。資產(chǎn)沒有流動性，一代往往就很難往二代傳。有了流動性，既方便引入職業(yè)經(jīng)理，也方便投資人的退出和資產(chǎn)處置。另一方面，對公司的風(fēng)險來說，不管是稅收還是貸款，中小企業(yè)往往比大企業(yè)遭遇更大的困難。公司上市以后權(quán)益資本增加，公司負(fù)債率降低，公司所面臨的 財務(wù)風(fēng)險 也可以顯著下降。

IPO也會帶來一些壞處，除了前面討論的各種壓力以外，另一個值得各位考慮的重要因素就是IPO成本問題。IPO既有顯性成本，也有隱性成本。顯性成本主要表現(xiàn)在為準(zhǔn)備上市所增加的管理投入方面，像俏江南之類的連鎖經(jīng)營模式，上市前可以把每家連鎖店開成 “個體戶”，但如果要IPO，就得把這些“個體戶”連接起來，成為一個整體。這樣就必須建立集團(tuán)管理模式和架構(gòu)，引入高端專業(yè)人才。在高端人才短缺的今天，這部分管理成本有時會很高，另一部分成本則是隱形的。比如稅收，上市前的所得稅可以按個體戶模式定額繳納，但上市后，由于個體戶集合成了一個整體，所以得按法定稅率交稅。這可能比之前的個體戶納稅模式高很多。IPO之前不開發(fā) 票的收入也許不需要納稅，但I(xiàn)PO之后，由于收入都要進(jìn)入會計系統(tǒng)，所以，無論是否開出發(fā) 票，只要計量收入就都得交稅。再有就是勞動法的問題。上市前，企業(yè)用工也許在法律合同方面有較大的靈活性，但上市必須經(jīng)過合法、合規(guī)性審核，因此，對于一些勞動密集型，而之前的勞動合同管理又不夠規(guī)范的企業(yè)來說，社保福利的規(guī)范也會消化掉很大一塊利潤，七扣八扣，剩下的利潤就不多了。所以，有些在上市前看上去盈利能力很強的企業(yè)，真正要做上市了，各種各樣的成本一加，發(fā)現(xiàn)利潤率并不像預(yù)期的那么高。

當(dāng)然，對于把企業(yè)當(dāng)成事業(yè)來做的企業(yè)家來說，這些成本都是預(yù)期中應(yīng)該發(fā)生的成本，對于這樣的上市公司，IPO只是 企業(yè)管理 走上一個新平臺的開始，期待著中國所有IPO的企業(yè)看中的是IPO以后的發(fā)展機(jī)會，而不是撈一把就走人的投機(jī)心態(tài)。這樣，中國的企業(yè)和中國的證券市場就都會有希望了。

連平：貨幣信貸運行分析及展望

連平先生首先向大家指出，當(dāng)前的貨幣運行在持續(xù)縮緊。受綜合因素影響，貸款增速也將出現(xiàn)明顯回落。信貸增速降到了15%。貸款增速回落會影響存款創(chuàng)造，存款增速也會相應(yīng)回落。從央行的加息頻率來看也在加大貨幣回籠力度，基礎(chǔ)貨幣的增速放緩會制約派生存款的增長。實貸實付制下今年的貨幣乘數(shù)也難有明顯提升，從而制約派生存款的增速。

信貸 管控 持續(xù)較強、準(zhǔn)備金率連續(xù)上調(diào)的累積效應(yīng)以及貸款增長季節(jié)性回落，導(dǎo)致信貸增速降得比較快。

包括存貸比、資本充足率、杠桿率、準(zhǔn)備金率等各項指標(biāo)年初就確定，各家行就確定了放貸的總量目標(biāo)。

估計從一季度來看全年的話，新增貸款目標(biāo)不會超過7.5萬億，去年總量在8萬億左右，信貸比去年要減少5000億。信貸控制更加嚴(yán)格，但是信貸的供應(yīng)降下去了，需求卻非常旺。這一個是和經(jīng)濟(jì)增長速度有關(guān)，另一個是物價上漲，貨幣流通的需求也上去了。

第二個是直接融資的發(fā)展還是比較有限。央行發(fā)布的數(shù)據(jù)，今年一季度貨幣總量比去年大約減少了3000億，去年是4.5萬億，今年是 4.2萬億，也就是說今年一季度的信貸比去年一季度減少了3000億萬。直接融資大約增加了兩三百億。但是相對而言，從比例的角度來講，還是小數(shù)目。

融資需求卻十分旺盛。從信貸需求角度來看，已開工項目的后續(xù)融資、“十二五”開局年的投資以及保障性住房計劃投資規(guī)模大幅擴(kuò)大，都需要銀行配套貸款的支持。

利率上調(diào)了一個百分點，市場的實際利率實際已經(jīng)達(dá)到了15%以上，民間借貸就更不用說。對銀行經(jīng)營來講，貸款的利率是上不封頂?shù)?，存款利率是封頂不封底，貸款利率是封底不封頂，一年期的貸款利率上浮可以達(dá)到100%，借貸成本也高了利率也高了。信貸市場供應(yīng)狀況偏緊，這個現(xiàn)象在兩季度應(yīng)該表現(xiàn)得更加明顯。

然而，在社會融資的需求依然較高的情況下，2011年的信貸需求依然不可能太小。連平預(yù)計，今年調(diào)控可能更多采取新的措施，比如差別存款準(zhǔn)備金率等，根據(jù)實際需要有針對性地進(jìn)行靈活調(diào)整。